京海策略多家投行看好！网易-S205亿递延收入筑底，安全边际显著

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　　近期，网易-S（09999）发布2025年Q4及全年财报，凭借扎实的业务布局、强劲的产品储备与稳健的财务表现，成为资本市场的

　　“定心丸”。中金、华泰、摩根大通三大机构近期发布的研报均给予其积极评级，研报表示多项核心利好因素凸显企业韧性，当前估值处于历史低位，配置价值凸显。

　　《燕云十六声》全球突破长青战略成效显著

　　华泰证券在研报中指出，《燕云十六声》在产品品质与后续运营延续了网易长青游戏的一贯水准，展现了持续焕新能力，有望逐步成长为公司重要的流水抓手。

　　作为网易全球化战略的关键落子，《燕云十六声》全球累计用户已突破 8000 万人，移动端海外上线首日登顶60多个地区iOS免费榜。Sensor

　　Tower数据显示，2026年1月海外流水已占国内流水的17%，占比持续爬升。《燕云十六声》在国内表现同样强势，Q4推出不见山版本及首个周年庆版本，刷新了日活与营收历史新高，并以多倍新高数据创下超预期表现，iOS平台登顶并蝉联畅销榜榜首；近期春节活动表现再超预期，用户活跃度与收入规模双双刷新同类活动最高纪录。华泰证券预计，《燕云十六声》2026年海外全端流水有望达25-30亿元，正成长为网易新的海外收入引擎。

　　除了出海游戏的亮眼表现外，网易已经上线多年的长青游戏同样可圈可点。运营23年的《梦幻西游》电脑版全年营收再创新高，《天下》端游同时在线人数突破近十年峰值，《蛋仔派对》人均在线时长刷新纪录。多款长青产品不仅未显疲态，反而在长线运营中持续释放增量。

　　在长青战略与全球化的双轮驱动下，网易游戏业务重回两位数增长。财报显示，2025年网易游戏及相关增值服务营收921亿元，其中在线游戏净收入896亿元，同比增长11%。

　　重磅新游 pipeline 逐渐清晰，2026年增量空间可观

　　市场对游戏公司的担忧常集中于“青黄不接”，但网易的储备产品线显示了强大的持续输出与精品打造能力。

　　三份研报一致重点提及了以下核心新游进展：《遗忘之海》作为2026年网易最受期待的新品之一，在近期开启测试并获得市场积极评价。在财报电话会上网易管理层表示，该游戏有望在2026年第三季度上线。华泰证券预估其上线12个月流水有望达到25-50亿元，其独特的“航海+Roguelike+回合制”玩法组合与高水平美术，被华泰认为是“独创赛道”，展现了强大的差异化竞争力；《无限大》封闭测试反馈符合预期，稳步推进中。摩根大通报告将《无限大》视为有望成为网易史上收入规模顶级的游戏。此外，国风3A单机《归唐》以及新获版号的国风自走棋《妖妖棋》，共同构成了多元化、高品质的产品矩阵，有效保障了网易2026年及以后的增长接力。

　　积极拥抱AI自研壁垒加深，递延收入创新高

　　针对近期市场对Google Genie3等 AI可能颠覆游戏开发模式的担忧，摩根大通与华泰证券的报告均给出了理性分析。

　　摩根大通引述网易管理层观点：AI确实带来创意供给增加，但顶级游戏公司的护城河反而因此加深——将AI生成内容与玩法、经济系统、社交生态深度融合，需要长达二十年的研发与运营积淀。华泰也强调，核心的游戏设计、数值平衡、长线运营等“手艺”无法被AI简单替代。

　　事实上，网易正将AI转化为提升游戏效率、创新游戏玩法的基础核心能力。据华泰报告，网易已布局约1万名AI研发人员，AI已应用于编程辅助、美术素材生成、自动化测试及智能NPC交互，加速研发周期同时降低内容成本，使团队更聚焦于核心创意与体验打磨，从而强化其头部地位。

　　摩根大通研报中指出，网易将成为全球范围内有能力参与这场AI游戏竞赛的关键开发者之一，重申网易为其中国数字娱乐板块6-12个月视角下的首选标的。

　　此外，值得关注的是，网易递延收入强劲增长，据中金公司报告指出，网易25年Q4递延收入环比净增加104亿元，显著超出市场预期。华泰证券数据进一步显示，Q4递延收入205亿元，超出市场预期（170亿元）达21%，且“游戏收入+递延收入”实际同比增长5%，好于单纯收入增速。伯恩斯坦研报也指出，递延收入将逐步确定为收入，维持“跑赢大市”评级，

　　估值层面，摩根大通指出，网易目前约13倍市盈率，较其五年均值折价约25%。而公司2026-2027年预测游戏收入年复合增长率约11%、经营利润年复合增长率约17%，当前估值已具备显著吸引力。中金与华泰分别给出的目标价，隐含36%-51%的上行空间。

　　短期市场波动放大了情绪，却无法改变基本面。网易将当期业绩“储存”于递延收入，为近期增长上足保险；以清晰的新品管线描绘中期蓝图；用AI深度应用加固护城河。对投资者而言，2026年的网易，很可能是一个“先蹲后跳”、业绩逐季兑现的修复样本。